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有色金属行业深度报告:关注战略品种和新材料

   日期:2019-07-03     浏览:6    
核心提示: 1. 有色金属整体呈平稳趋势,库存小周期或成价格波动的主要边际变量  1.1. 欧美经济复苏出现疲态,中国经济韧性充足  非周期性因素扰动减少,行情归于周期化,建议关注库存周期带来的结构性行情,以及小金属新
  1. 有色金属整体呈平稳趋势,库存小周期或成价格波动的主要边际变量

  1.1. 欧美经济复苏出现疲态,中国经济韧性充足

  非周期性因素扰动减少,行情归于周期化,建议关注库存周期带来的结构性行情,以及小金属新材料自身行业周期的独立行情。从有色金属的价格走势来看,15-16年是一个中周期级别的底部,周期性行业产能的自我出清、投资减少,叠加非周期性的供给侧改革、环保等行政因素催生 2017 年有色普涨行情,行业标的资产负债表得到修复,但负债率仍保持 60%以上高位。2018 年以来,政策因素的影响减弱,金属行情归于周期化。2019H1,欧美经济持续复苏,但增速回落,出现疲态。中国经济韧性较足,尽管受到中美贸易摩擦影响,经济增速回落,但下行空间有限。在经济增速整体回落的情况下,建议关注库存周期带来的结构性行情,以及小金属新材料自身行业周期的独立行情。

  全球经济主要经济体景气指标持续回落,但整体仍处景气区间;受到中美贸易摩擦影响,国内经济增速回落,但经济韧性充足。2019 年 5 月份摩根大通全球综合PMI 录得 51.2,4 月份 52.1,小幅下落;制造业 PMI 录得 49.8,4 月份 50.4,经济景气度持续性回落,但整体仍处于景气区间。2019年5月美国制造业PMI 录得52.1,处于景气区间,但是为 24 个月以来新低,连续 3 个月回落。欧元区制造业 PMI 录 得 47.7,为 24 个月新低,连续 11个月回落,处于景气区间。中国国内总需求受到中美贸易摩擦影响有所下降,但韧性充足,5 月份 PMI 录得 49.4,徘徊在荣枯线附近。

  5 月工业增加值同比增长 6.4%,略有回暖;中国 5 月规模以上工业增加值同比增长 6.4%,环比增长 0.44%。基础设施建设环比有所上升,房地产开发投资完成额累计同比增加 11.9%。随着中美贸易摩擦不断升级,国家可能会出台一揽子措施来支持实体经济发展,不排除提高基建投资投入等手段。

  流动性有所宽松,货币政策整体维持稳健中性。5 月份社融,持续回升至 10.6%,M2 增速同比 8.5%,流动性趋于宽松。货币政策整体维持稳健中性,以维护银行流动性稳定以及实体经济融资需求,预计央行将持续合理适度加大资金投放力度,以达到支持实体经济的作用。

  1.2. 有色金属整体呈平稳趋势,难出现单边性行情

  有色金属仍将处于平稳态势。2015 年 11 月先导性指标触底,2016 年 1 月同步指标触底,而先导性指标开始上行,中间提前了 2 个月。滞后指标 2016 年 11 月触底,而 2017 年 11 月见顶,延迟 10 个月进行底部再确认。先行景气指标 17 年 11月小波段见顶回落,可以理解成季节性波动,同比没有大变化,而同步指标触底回升,伴随滞后指标持续下行。2017 年 11 月先行指标见顶后持续回落至今,而同步指标自2017年 11月触底后小幅回复并保持平稳水平,滞后指标2018年 11月触底,延迟一年进行底部再确认,此后小幅回弹至今。我们预计有色整体行情还是以平稳态势为主,难出现大的单边性行情。

  中国经济处于库存去化阶段,2019 年库存小周期有望摸底。工业企业产成品库存从 2017 年二季度开始回落,表明库存周期见顶。国内经济处于去库存阶段。根据历史经验,如果 3 年是一个小的库存周期,那么 2019 年库存有望见底。现阶段需求仍具韧性,但存在下行压力,我们建议把握有色板块中兼具供给曲线刚性左移、需求韧性的金属品类。

  1.3. 全球工业金属供需缺口将延续,库存小周期或成价格波动的主要边际变量

  全球工业金属呈现总供给短缺趋势,2019 年供需缺口将延续。截止到 4 月份,除了铜、锌之外,铝、铅、镍、锡均呈现短缺状态,但相比 17 年,缺口均有所收窄,小幅度的供给缺口无法带来单边行情,建议关注库存周期带来的价格波动。

  库存方面,工业金属整体库存处历史低位,伴随工业产成品去库存周期的嵌套作用,工业金属库存周期继续探底或持续到 2019 年年底。除了锌、铜和锡之外,铝、铅、镍的显性库存均处于历史低位。如果边际上的需求出现大幅波动,波动的需求预期将放大金属价格变化。库存小周期或成价格波动的主要边际变量。

  2. 基本金属:价格波动来自需求变化带来的去库存,建议关注铝、铜

  2.1. 全球处于主动去库存共振周期

  库存周期同时受供给需求两端影响,是供需错配的“蓄水池”,也是经济短周期波动的重要决定因素。对于有色金属品类来讲,供给端产能“刚性”而需求端波动“弹性”,因此大部分情况下,存货的调整受下游需求波动影响权重更大,属于相对滞后的验证性指标。但我们发现,库存环比变化值在过去五年变化范围的相对位臵,可以预判金属价格未来的运行方向。

  从有色金属库存运行角度看,2019 年下半年全球将处于主动去库存共振周期。从库存周期运行角度来讲,一个完整的库存周期由四个阶段组成:被动去库——需求上升、库存下降;主动补库——需求上升、库存上升;被动补库——需求下降、库存上升;主动去库——需求下降,库存下降。从有色金属库存运行角度看,全球处于主动去库存周期。但是从需求端观察,美国与非美经济体存在库存周期的错位,目前非美经济体(包括中国)进入主动去库存阶段,而美国尚处于被动补库存阶段,但库存上涨趋势渐缓,我们认为 2019 年下半年全球将处于主动去库存共振阶段。

  我们按照库存和价格的变动关系将库存周期划分成四种类型:

  “被动去库”:经济复苏,需求改善时,供给相对刚性,库存出现被动下降,价格上升。库存价格反向变动。

  “主动补库”:经济繁荣,需求稳步增加,企业逐步扩大生产、增加存货投资,产业链主动补库存,库存主动增加,价格加速上行。库存价格同向变动。

  “被动补库”:经济滞涨,需求转弱,而供给仍然维持在高水平,也可以理解为产能过剩,库存被动增加、价格下降。库存价格反向变动。

  “主动去库”:经济衰退,需求持续走弱,企业通过“去库存”削减存货投资回流现金,减少甚至停止生产来主动降低库存。库存价格同向下降。

  从目前库存价格数据表现来看,我们认为基本金属目前或处于全球主动去库存共振周期中。这一阶段的表现:期货库存中枢持续下降或者低位运行、库存环比变化超过通道上限概率更大(比如铝,需求弹性波动大)、供需缺口持续存在、价格高位盈利较好但是矿企及冶炼企业资本开支不增。

  2.2. “库存环比”指标可预判金属价格趋势

  图 29-32 分别对应铜、铝、锌、锡四种基本金属库存环比变动情况,主要展示了 2019 年库存变动与历年库存环比变动的对比。灰色阴影部分为历年库存环比变动的通道。

  历史数据表明,库存环比连续多次超出通道上限,价格短周期趋势承压下行;若多次超出通道下限,则支撑价格短周期趋势上行,库存可作为价格风向标。

  根据“库存环比”指标我们发现:1、SHFE 铜库存周期性显著,铜供需缺口亦呈现强周期,预计下半年出现持续供需缺口,年末逐渐趋于紧平衡;2、国内外铝主动去库均较明显,历史数据表明历年下半年铝需求缺口持续保持,下游需求改善加之持续去库趋势或将对铝价形成支撑。3、今年新增产能已稳定投产,6 月是锌旺季转淡季的过渡期,预计库存逐渐累积,对锌价产生下行压力,中期来看锌下探趋势有望延续。4、LME 锡方面,库存价格波动较大,五月库存激增,预计短期内 LME锡价上涨压力较大,从往年周期来看,年末价格趋于平稳或有上行趋势;SHFE 方面去库存力度较小,价格有抬头迹象,或收益于电子产业回暖,预计有小幅上涨行情。

 
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